Overname arbitrage met opties. De kogel is door de kerk: een overweldigende meerderheid van de aandeelhouders van Glencore heeft vandaag ingestemd met de overname van Xstrata. De grondstoffenhandelaar biedt 3,05 eigen aandelen per aandeel in de mijnbouwer, waarmee de transactie een waarde heeft van $31 miljard
Van de stemgerechtigde aandeelhouders stemde 99,4% in met de aankoop. Glencore is al de grootste aandeelhouder van Xstrata met een belang van 34%. Glencore bood aanvankelijk 2,8 eigen aandelen per aandeel Xstrata, maar dat bod stuitte op weerstand. Onder meer het staatsinvesteringsfonds van Qatar, dat een belang van 12% heeft in Xstrata, vond het bod te laag. Vorige week stemde het fonds, dat 3,25 aandelen Glencore per aandeel Xstrata wilde, echter in met het herziene bod.
Later op de dag stemmen de aandeelhouders van Xstrata eveneens over de transactie. De aandeelhouders van beide bedrijven moeten ook nog stemmen over 140 miljoen Britse pond aan bonussen voor topmanagers van Xstrata, bedoeld om ze te verleiden in functie te blijven.
Overname arbitrage met opties
In de periode tot een definitieve overname zijn er als er nog hindernissen te nemen zijn altijd verschillen in prijs tussen de jager en de prooi. Deze discrepantie komen met name voort uit onzekerheden of een overname daadwerkelijk doorgaat of de tijdsduur tot afronding, waardoor de opbrengst later wordt ontvangen en tussentijds niet elders renderend kan worden uitgezet. Twee belangrijke hindernissen, die meestal tot onzekerheid leiden, zijn goedkeuring van allerlei autoriteiten en de aandeelhouders.
TNT: Explosieve situatie
Zo hebben we dicht bij huis het bod op TNT wat uiterst onzeker is geworden mede door de autoriteiten, hoewel er vorige week wel een kleine barriere werd genomen toen bekend werd dat TNT zijn luchtvaartmaatschappijen TNT Airways SA en Pan Air Lineas SA verkoopt aan ASL Aviation Group, hoewel de deal afhangt van de overname door United Parcel Services (UPS).
Inmiddels noteert het aandeel al €2,5 onder het bod van €9,5 hetgeen aangeeft dat de markt het niet vertrouwt dat deze overname zal doorgaan. De overname van €5,2 miljard staat al maanden in de wacht als gevolg van een diepgaand onderzoek door de Europese mededingingsautoriteit naar de gevolgen van de overname. UPS en TNT blijven vertrouwen houden in afronding van de transactie begin 2013.
25% mogelijk rendement
Beleggers kunnen inspelen op het doorgaan van de overname door de aandelen op €7 te kopen met als hedge een put. De TNT Feb 7 Put op €0,78 is een goede bescherming tegen een onverhoopt afketsen van een overname. Zo investeert u ruim 10% als verzekeringspremie. Bij doorgaan van het bod verdient u €2,5 en neemt u de betaalde verzekeringspremie voor lief. Dit levert een rendement van meer dan 25% op in enkele maanden.
Xstrata
Iets verder van huis zien we alweer maanden durende ontwikkelingen bij de bieding van Glencore op Xstrata als een interessant voorbeeld. Dit is een grote overname van $31 miljard, wat geheel in aandelen Glencore betaald wordt. De combinatie zal dan het 4de grootste mijnbouwbedrijf ter wereld worden met 130.000 medewerkers in meer dan 40 landen. De vertragingsfactor is hier niet zozeer de goedkeuring van autoriteiten, maar wel de aandeelhouders van Xstrata, die nog niet overtuigd zijn.
Tot het overnamebesluit van aandeelhouders speelt er een aantal interessante zaken. Op basis van het nieuwe bod waren aandelen van Xstrata ruim 10% goedkoper dan Glencore. De afnemende economische groei zorgde al voor een flinke afkoeling bij de koersen van mijnbouwaandelen wereldwijd.
Goedkopere positie
Dat Glencore het bod verhoogde, maakt in ieder geval duidelijk dat Glencore het gestand wil doen. Deze situatie maakt het waarschijnlijk dat de meerderheid van aandeelhouders van Xstrata akkoord zullen gaan, hoewel dat niet voor de volle 100% vaststaat. De algemene marktsituatie is dat elke onzekerheid fors wordt ingeprijsd, wat dus ook hier het geval is. Echter, de onzekerheid lijkt hier wel mee te vallen vanwege het verhoogde bod en de lagere koersen in de sector mijnbouw.
Een dergelijke combinatie kan een mooie arbitragegelegenheid bieden om met een beperkt risico een positie in te nemen door gebruik te maken van deze forse discount. Als de bieding slaagt dan worden de aandelen Xstrata omgewisseld naar 3,05 aandelen Glencore. Beleggers kunnen opteren om een goedkope positie in Glencore in te nemen door Xstrata te kopen. Echter, op deze manier worden extra risico’s zoals markt-, sector- en bedrijfsspecifieke risico’s in de portefeuille genomen. Uit riskmanagement overwegingen zijn er ook andere opties.
Verschillende opties
Deze risico’s zijn af te dekken door een combinatie van posities te maken. Er is 10% rendement te maken door aandelen Xstrata te kopen en tegelijkertijd Glencore short gaan pro rato. Op deze manier zijn algemene marktbewegingen niet van invloed op de positie en dat is rustgevend, terwijl een verwacht rendement van 10% zeker aangenaam is.
Naarmate de tijd verstrijkt en onzekerheid verder afneemt, zal de spread afnemen verdwijnen.
De kans op rendement kan verder worden verhoogd door gebruik te maken van een relatief eenvoudige optieconstructie als alternatief voor de short positie in Glencore en de gekochte positie in Xstrata, zodat het verwachte rendement verder kan worden verhoogd zonder dat de risico’s veel toenemen. Uiteraard moet u wel weten wat je doet en wat je moet doen bij een onverwachte (negatieve) ontwikkeling.